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连带担保（（jointguarantee）和多重担保（sever…alguarantee）—这种担保是由不止一家公司对同一种证券所承诺的，每家担保公司不仅就所摊派的一定比例的证券负责，而且还要对其他任何担保公司未能履行的担保责任负责。换句话说，每家担保公司潜在的担保责任有可能是该证券的全部。由于两家或多家担保公司比一家担保公司的作用更大，因此受到连带担保或多重担保的债券可能存在特别的优势。
例：最为人熟知的一组由这种担保所支持的证券是联盟火车站系统所发行的债券。其中一个突出的例子是堪萨斯城终点站铁路公司发行的第一抵押债券（利息率4％；1960年到期），它由使用该公司设备和工具的12家铁路公司进行连带或多重担保。这12家担保公司是：艾奇逊、阿尔顿、伯灵顿、圣保罗、大西部、罗克艾兰、南堪萨斯城、密苏里一堪萨斯一德克萨斯、密苏里太平洋、旧金山、太平洋联盟和瓦巴什。
以上每家担保公司所担保的价值差异甚大，也因时间的不同而不同，但是至少有3家公司始终保持着强大的财务实力，这足以保障堪萨斯终点站铁路公司债券持有人的利益。但是投资者尚未充分认识到12家公司的连保较之仅有一家公司担保所具有的在保护力度上的优势，因此堪萨斯城终点站铁路公司4％债券的售价经常不比各担保公司所发行的代表性债券更高，后者的品质到后来被证明大成问题，相反终点站公司债券的安全性却从未动摇过。39
如此看来，厚爱那些受到一批而不是仅仅一家实力雄厚的企业担保的债券，对投资者来说是一个明智的投资策略。
联邦土地银行债券—连带担保和多重担保的另外一些特点，可以从联邦土地银行债券这个重要的例子中得到反映，该债券由农场抵押贷款的保证金作担保。12家银行中每家银行所发行的债券都由另外11家银行进行担保，因此实际_L每家联邦土地银行的债券都成为了整个联邦土地银行系统的债务。在这些银行成立之时，同时成立了一批合股土地银行，后者也发行债券，但是各家合股土地银行发行的债券没有得到其他银行的担保。40两个系列的土地银行都受到联邦政府的监督，并且两者都被豁免了联邦税收。实际上，联邦土地银行的股本一开始是由美国政府全额认购的（但是美国政府不承担这些银行债券类债务的相应责任）；合股上地银行的股权由私人拥有。
在这种土地银行双轨制刚开始实行的时候，投资者们倾向于将联邦政府监督和免税视为合股土地银行债券安全性的一种实际担保，因此愿意以只比联邦土地银行债券的收益率高0。5％的价格，购买合股土地银行的债券。对比无担保的合股土地银行债券和互相担保的联邦土地银行债券，我们可以得出以下一些结论：
1。假定农场贷款系统（farm一loansystem）全面获得成功，那么担保将成为多余的保护措施，因为每家公司凭借自己的收益，就能为其所发行的债券提供足够的保护。
2。假定该系统全面失败，那么担保的价值也不名分文，因为所有的银行都将无力还债。
3。在介于这两种极端情况之间的任何中间情况下，连带和多重担保将被证明是极具价值的。对那些业务分布在当地条件特别差的地区的银行所发行的债券而言更是如此。
考虑到农场贷款系统是一个未有先例的新生事物，投资者们应该为自己的利益寻求尽可能完备的保障。那些急功近利于额外的0。5％收益率而放弃连带担保保护的人，显然犯了一个判断上的错误。41
第17章担保证券（续）
有担保的不动产抵押贷款和抵押债券
对证券进行担保的业务在不动产抵押贷款领域得到了最广泛的发展。这种担保分为不同的两类：一是由出售抵押贷款或抵押参与证书（mortgageparticipations）的公司提供的（或由这种公司的附属公司提供）；二是由独立的担保公司提供的，这些公司通过承担这种或有债务以获取一定的担保费收入，这是新近普遍采用的一种形式。
不动产抵押贷款担保这一业务方式的出现显然受到来自于保险业的启发。抵押贷款持有人可以依靠担保来保护自己的利益：以部分的收入回报作为代价，抵补未来可能出现的不利形势对自己的特殊财产所构成的危险（如房子邻近环境的改变）。以足够的保险金为报偿来提供这种保护，这属于合理的保险业务的范围，当然这必须以所有的业务环节都稳健开展为先决条件。这种安排获得完满结果的必要条件是：
1。首先，抵钾贷款发放的决定必须谨慎作出。
2。担保公司规模较大、管理完善、独立于出售抵钾货款的机构，而且业务范围不局限于不动产。
3。经济不处于剧烈波动期。
1929年之后不动产价格狂泻的情况显然与第3个条件不符，因此这一阶段不动产抵押贷款担保行业的状况，或许不能为其未来的价值提供一个比较准确的参考。不过，这种担保在这一时期所暴露出来的某些特点却值得讨论。
该行业曾经经营谨慎—首先，1924年之前抵押贷款担保行业的运作情况，与这之后所发展起来的宽松随便的行业作风形成了明显的反差，而后一时期正是这一领域的金融业务如日中天的时代。
如果我们考察一下纽约市从事不动产抵押贷款担保机构（如债券和抵押贷款担保公司、律师抵押公司）的业务政策，可以公平地说，这一行业曾经经历了一个稳健经营的时期。担保价值控制在每项抵押价值—经过填密的核算—的60％之内；避免对不可分的大宗抵押贷款进行担保；从地点上说，也做到了风险分散。的确，担保公司既不独立于抵押贷款销售公司，也不经营其他的担保业务。另一个不合理之处在于，这些公司提供抵押贷款担保的期限通常只有3到5年，因此存在着—后来才意识到—大量担保合同在最不应该的时间内同时到期的可能性。但是不管怎么说，担保业务运作中的谨慎态度使这些公司能够顺利度过不动产业的严重萧条，如1908年和1921年的不景气。
新的和不谨慎的行业作风的出现—在随后出现的的房地产热中，一个重要的新动向是不动产抵押贷款业务和对这类业务进行担保的业务的兴旺。新的人员、新的资本和新的方法纷纷进人该领域。过去在该行业中经营已久的很多小型地方性公司，摇身一变成为势力强大的经营大型的和全国性项目的公司。该行业过去的良好记录和成功经历被大肆渲染，公众也纷纷为之吸引—殊不知这些公司在规模、经营方法和人员上已经发生了巨大变化，他们实际上在和一家不同的公司打交道。在本书前面的一章中我们曾经谈到过，这一时期不动产商业投机资本的融通方式是多么的草率和不谨慎。抵押贷款本身的质量非常低下，担保同样也没有多少价值，而它是供投资者作为补充的决策依据的。担保公司实际上仅仅成为了债券发行者的附属公司。所以一有风吹草动，抵押财产的价值、不动产债券公司以及附属于它的担保公司全部同归于尽。
竞争和效仿的恶果—新出现的和益发雄心勃勃的不动产债券公司，对老公司经营政策的影响最为不幸。迫于竞争的压力，后者只好放松放款的标准。新抵押贷款的发放条件日益宽松，当旧的抵押贷款到期时，它们常常被代之以更大的一宗贷款。更有甚者，有的担保公司担保的抵押贷款的名义总金额如此之高，以至于达到这些公司自有资本总额的数倍。显然，一旦不动产价值出现总体性的下跌，这种担保所能提供的保护作用几近于零。
1931年不动产市场崩溃的时候，这些新生的不动产债券公司以及附属于它们的担保公司首当其冲遭到灭顶之灾。随着衰退的延续，老一些的公司也相继破产。受保抵押贷款或抵押参与证书（仅纽约的权证和抵押公司所担保的财产总值就达30亿美元）的持有人发现，担保实际上徒有其名，他们所能依靠的只有抵押财产的真实价值。在大多数情况下，这些财产的抵押价值远远超过了合理的审慎原则所能允许的范围。在1932年的未偿还抵押贷款总额中，只有很少的一部分是在大约8年前流行的稳健条件和原则下发放的。
由独立的担保公司提供的担保—1924一1930年间，一些独立的担保公司将它们的业务延伸到了收费（或保险金）性不动产抵押贷款担保的领域。从理论上讲，这应该是开展此类业务的最佳形式。除了实力雄厚和经验丰富之外，这类担保公司的另一个优势在于，作为一个完全独立的主体，它按理说会对所担保的对象要求非常严格。但是由于这些公司开始不动产抵押债券的担保业务的时间恰逢大萧条来临前夕，在过于乐观的大气候影响下，它们在判断上出现了严重错误，所以上述理论上的优势被后面这些因素大大抵消了。多数情况下，这些担保公司蒙遭的损失超出了它们所能承受的程度，很多公司因此进人了财务清算（一个突出的例子是国民担保公司），而得到这种担保的债券的持有人利益也没有得到完全的保护。
未来的展望—从今后的情况来看，随着不动产业正常气候的恢复，抵押债券看来肯定要恢复对公众的出售，对这些债券进行担保的业务重新得到发展也是一个必然趋势。基于前文所谈到的原因，由独立的担保公司来提供这种担保从理论上讲更有效率，但是这些公司过去的不幸遭遇很可能会使它们对这种业务退避三舍。因此这类担保业务更可能以其发展初期的形式复兴，也就是由从事不动产抵押贷款业务的公司来进行担保。如果果然如此，这些抵押债券或参与证书的购买者应该将考察的主要注意力放在债券发行公司经营的稳健性方面，而不必把精力消耗在对有关担保问题的分析_上。
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