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正确的前提假定被用来支持错误的结论—不过，在将这个历史经验式的事实用以解释新时代发生的事件时，存在着一个根本的误区。稍微浏览一下一本概述性的小册子所提供的的数据，就能明显地看出这个问题，此书可以说为新时代理论的发端提供了巢臼。这本书名为《作为长期投资的普通股》，作者是埃德加·劳伦斯·史密斯，1924年出版。书中，普通股的价值被证明具有与日俱增的变化趋势，原因很简单，因为收益高于股息支付数额，因此这种收益再投资提高了股票的价值。在一个具有代表性的例子中，公司的平均收益为9％，股息支付为6％，将3％的收益转人盈余公积。如果管理有效而且运气不算太差的话，股票的公平价值（fairvalue）将随着它的帐面价值的增长而增长，每年的的复合增长率为3％。当然，这只是一个理论模型而不是标准的模式；但是大量的增值速度低于“正常”水平的股票总是对应着（价值）增长速度异常之快的另一些股票。
如此看来，普通股作为长期持有证券的根本优势在于，它相对于成本的收益率高于债券利息率。典型的情况下，如果一种股票的每股收益为10、售价为100，这种优势是存在的。但是一旦价格相对于收益上涨到一个高得多的水平，这种优势就荡然无存了，而且投资性购买普通股的整个理论基础将随之湮灭。当投资者以每股200的价格购买一种收益为10的股票时，他们所购买的实际上是一种不高于债券利息率的盈利能力，而且缺少优先要求权所提供的对投资利益的保护。可见，新时代辩护者将普通股的历史表现，用以论证以20到40倍于收益的价格购买普通股的合理性，这是一种从正确的前提中推导出令人遗憾的错误结论的过程。
实际上，人们争先恐后地利用普通股这种优势的过程本身，和生成这种价值的机理完全矛盾，并形成了一种消灭这种优势赖以存在的基础—即收益平均达到市场价格的10％左右—的力量。我们知道，埃德加·劳伦斯·史密斯正确地认识到，普通股价值的增长来源于盈余收益再投资所带来的资产价值的增长。令人大惑不解的是，大大得益于这一发现的滋养的新时代理论，对它所推崇的股票背后的资产价值却没有表现出丝毫的关注。此外，史密斯先生的结论的正确性必须以一个假设为前提，即普通股在未来的表现将和它们在过去的表现类似。但是除了指示未来变化趋势以外，新时代理论对公司既往收益却视而不见。
重在收益趋势的例证—考察具有如下收益记录的公司：
每股收益
年份
A公司（电力和
照明公司）
（）
B公司（班戈和
阿鲁斯土克铁
路公司）（）
C公司（芝加哥
黄色出租
车公司）（）
1925
1926
1927
1928
1929
1。01
1。45
2。09
2。37
298
6。22
8。69
8。41
6。94
8。30
5。52
5。60
4。54
4。58
4。47
5年平均
1929年最高价
1。98
86。625
7。7l
90。375
4。94
35
考察这三家公司在1929年出现的最高价，可以发现新时代的观念对A公司情有独钟，对B公司不以为然，而对C公司则是避之有恐不及。尽管C公司在1929年的每股收益比A公司高50％，平均收益则比后者高出150％，但是根据市场的判断，A公司的股票价值是C公司股票价值的两倍以上。
平均收益和收益趋势—从1。929年价格和收益的关系中可以明显看出，过去收益已不再是正常盈利能力的一个评判标准，它现在仅仅是指示利润变动趋势的一个方向标。不可否认，因为我们在前文中论及的典型行业的不稳定性的加剧，平均收益已经不能胜任作为未来收益可靠的测度指标。但这种情况无论如何也不意味着收益趋势因此就变成了较平均收益更为可靠的指标；况且，即使它确实更为可靠，将它作为唯一的投资检验标准也是难以保证投资的安全性的。
由于收益在过去几年中朝某个方向变化，它在今后就还会朝着同样的方向变化，这种深人人心的新假设从根本上讲和被否定的假设…一一由于过去的平均收益达到了一定的水平，未来平均收益将保持同样的水平—一如出一辙。或许收益趋势在预示未来发展方面提供给人们的线索，比平均收益指标更可靠一些，但不管怎么说这种预期都远非定数，更重要的是，在趋势和价格之问没有办法建立起一种逻辑联系、）35这意味着，对良好收益趋势的价值的评判是任意的，因此这是一种投机，那么也就不可避免地会受到人为的夸大，从而导致灾难
根据趋势判断未来的危险性—一我们不能肯定过去的利润趋势将在未来保持下去，原因来自几个方面：从经济学的角度来看，收益递减和竞争加剧的法则最后将压平任何陡峭的增长曲线。同样，随着商业周期的潮起潮落，一些特殊的危险总是存在，收益曲线最为令人心动之时，或许经济正临崖峭。考察1927一1929这…时期的情境，我们发现，由于收益趋势理论说到底只是在“投资”的面具下不折不扣地进行投机的一个籍口，因此利令智昏的公众非常愿意相信有关存在良好的收益趋势的蛛丝马迹。收益连续5年、4年甚至仅仅3年的上升，足以被认为是未来收益持续__L涨，以及利润曲线无限攀高的保证。
例：难以计数的普通股在这一时期上市发行，这个事实最有效地说明了这种不审慎态度的蔓延程度。对上升的利润趋势的狂热，使很多稍有起色并已接近或达到兴盛的极点的工业企业盲目扩张。一个典型的例子是施莱特和赞德公司发行的优先股和普通股。这个公司以丝袜生产为主（后来更名为信号丝袜公司），成立于1929年，是一家成立于1922年的公司的后继公司。该公司的资本来源于以每股50的价格发行44810股股息率为3。50的可转换优先股，以及以26的价格发行的261349张替代普通股的股权信托证书（voting一trustcertificates）。
招股公告公布的收益记录如下：
年份
联邦税后净收益（）
优先股每股收益（）
普通股每股收益（）
1925
1926
19271
1928
172058
339920
563856
1021308
3。84
7。58
12。58
22。79
0。06
0。70
1。56
3。31
后来的收益记录如下：
1929
1930
812136
…179875
18。13
…4。01
25l
…1。81
1931年，公司资产开始被清算，到1933年底之前，优先股总共获得了每股17的清算股息。（此时清算剩余的资产已所剩无几。）
这个例子反映了金融史上出现的一个矛盾的现象，当某些公司的不稳定性与日俱增，使得购买普通股比以往更具危险性的同时，一种教条正受到宣扬并为美国公众所接受，即普通股是一种安全而且有利可图的投资。
第28章普通股投资的推荐原则
迄今为止，我们对普通股投资理论的大篇幅讨论还只能得出一些否定性的结论。由于具有代表性的工商业部门与日俱增的不稳定性，将稳定的平均盈利能力作为主导性因素的传统分析方法已经显得不合时宜。至于将收益变化趋势作为判断股票价值的唯一标准的新时代观念，无论就其本身而言存在着怎样的合理性，在摒弃所有的计算过程或限制条件的情况下，盲目地将其运用于普通股选购实践的做法，必将由于发生骇人听闻的灾难而宣告失败。那么，在普通股投资方面是否还存在某些行之有效的原则呢？
仔细分析一下前文中的批评性意见，我们会发现，这些受到批评的普通股投资观念，也并非如我们的第一印象所感觉的那般一无是处。不难想见，具体公司的不稳定性所带来的风险，可以通过精心安排的分散化投资加以中和。另外，尽管将收益趋势指标作为选择投资对象的唯一标准极具危险性，但它仍不失为一项反映投资品质的有效指标。如果这种分析方法是可取的，我们就可以构造一组可以接受的普通股投资原则，它们包括：
l。投资应被视为一种组合性操作（groupoperation），风险分散措施是获得令人满意的平均结果的保证。
2。具体证券的选择应采用与固定价值投资选择所采用的定性和定量检验措施相对应的检验措施。
3。对比债券选择而言，更为重视村所考察证券前景的分析。
遵循以上原则所采取的普通股购买策略是否可被定义为投资，肯定是一个众说纷纭的问题。考虑到这个问题所具有的重要性，以及对此缺乏明确定义和被广泛认同的观点的现状，我们有必要对这个建议最受争议的几个环节加以澄清。
基本条件—持有一组仔细挑选的、以合理的价格分散购买的普通股，是否可以被定义为一种正确的投资策略呢？要对这个问题作出肯定回答必须基一于这样一个假设，即这个国家的经济发展历程中某些基本的和早已形成的规律仍一如既往地可靠。它们包括：0）整个国家的福利和盈利能力将继续增进；（2）这种增进本身反映在重要的公司企业在资源和利润方面的增长；（3）这种增长主要是追加资本的投资和未分配收益的再投资的正常过程所带来的。第三个假设强调了在累积盈余和未来盈利能力方面存在着明显的因果联系，因此普通股的选择并非完全是一个撞大运或依靠凭空猜测的工作，它必须以在联系现行市场价格的前提下对过去记录所进行的分析为根据�